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Le Prix Nobel contre l'Euro : pourquoi les réformes nécessaires à la sauvegarde de l'euro sont-elles si difficiles à réaliser sur le plan politique ?
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Le Prix Nobel contre l'Euro : pourquoi les réformes nécessaires à la sauvegarde de l'euro sont-elles si difficiles à réaliser sur le plan politique ?

Le prix Nobel Joseph Stiglitz signait le 17 août une tribune dans les colonnes du Financial Times, présentant ses solutions pour la fin de la crise de la zone euro. L'une des plus marquantes ? Mettre un terme à la monnaie unique.

Guillaume Duval

Guillaume Duval

Guillaume Duval est rédacteur en chef du mensuel Alternatives économiques, auteur de La France ne sera plus jamais une grande puissance ? Tant mieux ! aux éditions La Découverte (2015) et de Made in Germanyle modèle allemand au-delà des mythes aux éditions du Seuil et de Marre de cette Europe-là ? Moi aussi... Conversations avec Régis Meyrand, Éditions Textuel, 2015.

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Mathieu  Mucherie

Mathieu Mucherie

Mathieu Mucherie est économiste de marché à Paris, et s'exprime ici à titre personnel.

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Atlantico : Dans une tribune publiée le 17 août par le Financial Times, le prix Nobel Joseph Stiglitz avance plusieurs solutions économiques permettant d'en finir avec la crise de la zone euro, comme la modification du mandat de la BCE, la mise en place d'une union bancaire, ou la prévision de sanctions à l'égard des surplus commerciaux excessifs. Pourtant, le Prix Nobel juge que la mise en pratique de ces mesures est politiquement "insurmontable". En quoi ces propositions pourraient-elles permettre une fin de crise, et en quoi leur réalisation serait insurmontable ?

Mathieu Mucherie : J’aime bien la tribune de Stiglitz, et certaines formules sont très justes (“The single currency was supposed to be a means to an end. It has become an end in itself — one that undermines more fundamental aspects of the European project...”). Mais il n’y a rien de très nouveau. L’union bancaire est une sinistre farce manipulée par la BCE, qui a kidnappé les banques à travers la supervision (sans véritable “muraille de Chine” vis à vis de la politique monétaire, malgré les promesses), les deux autres composantes de cette union sont comme par hasard au point mort et ce n’est pas une surprise pour nos lecteurs. De toute façon l’union bancaire n’est pas la solution à une crise qui est monétaire et non bancaire (souvenez vous par exemple de tous ces abrutis de 2007-2008 qui s’extasiaient devant les mesures de la BCE sur la liquidité bancaire, et refusaient que l’on évoque la cherté de l’euro ou l’incongruité de taux à 4,25%). Les sanctions contre les surplus excessifs sont elles aussi bloquées par le refus catégorique de la grande Allemagne ; nos maitres ont été clairs à ce sujet, c’est non, alors circulez. De toute façon l’euro a été conçu pour pouvoir faire des déficits et des surplus plus importants, et mieux vaut ne pas céder à des tentations de régulation commerciale. Donc la seule mesure pas trop “hors sujet” chez Stiglitz (je passe rapidement sur son obsession de laxisme budgétaire : pleine d’effets pervers, et probablement pas financée par la BCE mais par les contribuables actuels et futurs), c’est la révision du mandat et j’imagine aussi de la cible de la BCE, en gros son statut et ses objectifs. Alors là oui c’est important. Une nouvelle fois : si nous avions une cible de PIB nominal (NGDP target) et non une pseudo cible d’inflation officielle à 2%, nous aurions pu canaliser les velléités discrétionnaires de la BCE, éviter sinon la crise de 2008 du moins celle de 2011-2014.  Les arguments selon lesquels une banque centrale ne pourrait pas réussir à traquer un cheminement prédéfini du PIB nominal ne tiennent pas la route, tant théoriquement qu’empiriquement. Mais bien entendu il faut s’y tenir, ou plus exactement tenir la BCE pour qu’elle ne dévie pas de cette route (les bonnes résolutions ne suffisent pas, sans leur réalisation, à éviter le mal et la damnation !).

Remarque perfide au passage, le fait de ne pas avoir assez pris au sérieux les économistes dans les années 90 (Krugman et Stiglitz pour la gauche, Friedman et Feldstein pour la droite), au prétexte qu’ils étaient libéraux ou juifs ou américains, nous a couté très cher depuis 20 ans. Une marque indéniable de sclérose consiste à ne pas admettre que la compétence n’est parfois pas située chez nous sur les bords de la Seine. Je n’ai rien contre Thomas Piketty, Jean Tirole ou Alain Minc, mais ce ne sont pas des références en matière de politique monétaire. Stiglitz et Krugman non plus d’ailleurs, mais ils ont eu assez raison sur ce sujet pour être crédibles. Nous n’avons pas voulu écouter un certain nombre d’avertissements (sur la dangerosité des changes fixes dans une zone où la mobilité de la main d’œuvre est quasi-nulle, sur la monstruosité des banques centrales trop indépendantes, sur la perversité des collusions avec les banques commerciales, sur l’hétérogénéité des préférences en Europe, etc.), maintenant il faudrait écouter attentivement ceux qui ont eu raison au lieu de ricaner, au lieu de leur faire des procès d’intention, ou au lieu de distribuer des légions d’honneur à ceux qui prophétisaient un renforcement continu de l’affectio societatis intra-zone euro, un rôle rapidement prépondérant de l’euro vis-à-vis du dollar, et un continent de stabilité économique financière dans un monde de brutes. C’est même la première des réformes structurelles, si on entend par là un renforcement de l’ouverture et de la concurrence.

Guillaume Duval : Les idées avancées par Joseph Stiglitz ne sont pas insurmontables, puisque leur réalisation est déjà pratiquement achevée. Revenons d'abord sur le mandat de la BCE : celui-ci n'a pas besoin de changement, puisque la Banque Centrale est clairement en mesure de mener une politique très en faveur de la croissance, comme elle l'a montré au cours des derniers mois. Et ce, dans le cadre de son mandat actuel, ainsi que des traités en vigueurs. Ce que Joseph Stiglitz ne comprend manifestement pas, c'est que l'euro, la France l'a voulu depuis 40 ans précisément pour pouvoir récupérer un peu de souveraineté monétaire, ce qui est aujourd'hui le cas. La politique monétaire européenne n'est plus la politique monétaire allemande. C'est ce que nous avons réussi à faire depuis 15 ans. La BCE ne correspond absolument pas à une grosse Bundesbank. Aujourd'hui, par ailleurs, ceux qui s'opposent aux politiques de la BCE sont les représentants de la Bundesbank à la BCE. Cette dernière mène d'ores et déjà une politique monétaire extrêmement flexible. À cet égard, les inquiétudes allemandes sont compréhensibles, sur le moyen-terme au moins. Il n'y a donc aucun besoin de modifier le mandat de la BCE à mes yeux. A l'inverse, la crise a démontré qu'il s'agissait d'un bon instrument.

L'union bancaire, pour sa part, est réalisée. Il ne manque qu'un élément, que Stiglitz a raison de souligner dans sa tribune. Il s'agit de l'assurance des dépôts européenne. Indéniablement, sur cet aspect, la situation semble bloquée. Il faudra attendre la prochaine crise bancaire pour pouvoir mettre en place cette mécanique. Cela sera évidemment très compliqué, mais si une grande banque italienne ou allemande (ce qui n'est pas exclu, quand on sait la situation de la Deutsche Bank) rencontrait un problème considérable, cela déboucherait probablement sur une union bancaire complètement finalisée. Je ne crois pas qu'il y ait là un obstacle majeur.

Enfin, concernant les excédents commerciaux, il m'apparaît important d'inviter Joseph Stiglitz à mieux se renseigner : cela existe déjà. Ce contrôle des excédents a été introduit dans le cadre du six pack européen, et cela constitue l'une des choses positives que l'on doit à la crise. Concrètement, ce qu'il reste à faire, c'est trouver le courage politique de l'utiliser, de pointer du doigt l'Allemagne et d'exercer sur elle une pression politique susceptible de la pousser à réduire ses excédents commerciaux extérieurs. C'est loin d'être autant hors de portée que ne l'écrit Stiglitz. Les jalons ont déjà été posés.

Bien sûr, sur tous ces points, Stiglitz a raison d'estimer que nous ne sommes pas allés assez loin dans la crise. Cependant, nous avons d'ores et déjà fait sauter énormément d'obstacles. Quiconque aurait dit, en 2010, à Angela Merkel que la BCE aller déclarer une union bancaire, la mise en place d'un fond commun pour venir en aide aux États en difficulté ; je suis persuadé qu'elle s'y serait frontalement opposé. Beaucoup, pour aller dans le sens que Stiglitz défend, a déjà été fait. Bien évidemment, il reste des pas à parcourir pour progresser dans sa direction, et il a raison de le souligner. Mais preuve en est, c'est faisable. Au moins dans la crise, au moins dans le rapport de force. Dans la douleur également. 

Un rapport de force européen en faveur de telles mesures pourrait-il tout de même aboutir, ou s'agit-il d'une réelle impossibilité ? Quelle serait la stratégie la plus efficace permettant de provoquer un mouvement en faveur de telles mesures ?

Mathieu Mucherie : Je ne sais pas ! Je propose juste quelques tentatives.

Il n’est peut-être pas trop tard pour faire de la pédagogie. Il faut faire comprendre aux gens que seuls les questions monétaires comptent dans une économie malade d’anorexie monétaire (alors que le grand public est obnubilé par les aspects fiscaux ou structurels), et qu’une banque centrale bien dirigée peut faire et doit faire beaucoup. Le Brexit par exemple est une nouvelle preuve que les chocs réels n’importent plus quand ils sont à peu près absorbés par une banque centrale au service de l’économie dans le cadre de changes flexibles. Commençons par diffuser les faits, la surperformance en Europe des pays qui ne sont pas dans la zone euro, le décrochage de l’inflation et des anticipations qui suit de près le décrochage de la création monétaire, les mensonges de l’Allemagne (sur les banques régionales et sur la Bundesbank, sur la déflation et sur la Grèce), et les omissions de Draghi (qui a traité, plus ou moins bien, tout ce qui se voit, les taux nominaux, au détriment de ce qui ne se voit pas, les taux réels et les taux de changes). On verra ensuite à monter des alliances, des coalitions, des « stratégies »...

Dans l’idéal, cible de PIB nominal ou pas, il faudrait en finir avec la culture de la diffraction du blâme, avec la capitulation (Esther Duflo qui nous dit que la croissance était une affaire des 30 glorieuses !) et avec le principe de précaution monétaire (Raghuram Rajan : “We know very little about expectations formation. And in these troubled times, you run therisk of creating exactly the opposite expectations to the one that you intend. That is why I think we are at the point where, across the world, more and more aggressive monetary policy produces less and less understood consequences”), toute cette domination trop outrageante de l’éthique déontologique sur l’éthique conséquentialiste. Vaste programme car, sur ces questions monétaires, les pacifistes sont au gouvernement et les missiles un peu plus à l’Est, auprès de la BCE.

Le plus probable hélas c’est que les mesures efficaces seront tentées au pied du mur, quand il sera probablement trop tard et/ou pour de mauvaises raisons. La cible de PIB nominal devra être imposée à la BCE qui se fera un devoir et un plaisir (au cas où on lui laisserait trop d’indépendance) de tenter de la saboter : invocation de circonstances exceptionnelles (« bulles », chocs externes) tous les quatre matins, ergotage sur les chiffres d’activité, etc. La remise des dettes risque d’être appliquée en priorité aux amis de nos chers banquiers centraux, par exemple à leurs futurs employeurs. La monnaie hélico peut elle aussi s’enrayer de bien des façons. La meilleure garantie contre ces dérives est la vigilance des braves gens et de leurs représentants, pour l’heure très passifs et à peine renseignés. On en revient à la nécessaire pédagogie, où l’économiste sur ces questions monétaires ressemble un peu à  Sisyphe poussant son rocher. Surtout en France, et c’est bien navrant quand on sait à quel point notre pays pourrait obtenir beaucoup plus de l’Allemagne avec un peu de détermination et de cohérence dans le temps (on peut imaginer l’euro sans la Grèce, pas sans la France, et les allemands n’ont pas la moindre envie de devoir gérer comme naguère les dévaluations de leurs voisins).   

Guillaume Duval : La position de force allemande, au sein de l'Union, s'est très nettement affaiblie, notamment du fait de sa politique relative à la crise des réfugiés. C'est également le cas en raison de la montée en puissance des problèmes d'ordre géopolitiques, sur lesquels la voix allemande ne porte que peu, en comparaison de la voix française.

De facto, donc, le rapport de force n'a plus rien à voir avec celui qui avait court entre 2009 et 2010. Aujourd'hui, Angela Merkel manque de plus en plus d'appuis et de soutiens. Des pays comme l'Italie et la Grèce ont gagné en poids, notamment parce qu'ils sont en première ligne dans la crise des migrants : ils sont tous deux en mesure d'exercer de très fortes pressions sur l'Allemagne, de peser plus et d'influencer des décisions budgétaires les concernant. Contrairement à ce que beaucoup de Français pensent aujourd'hui, y compris notre exécutif, le rapport de force ne nous est plus aussi défavorable qu'il l'a été et nous sommes largement en mesure de peser sur les règles du jeu, tout particulièrement celles relatives à l'économie.

Dans ce rapport de force, le Brexit est loin d'être une mauvaise chose : la plupart du temps, nos voisins anglais se sont faits les alliés d'Angela Merkel dans le but de maintenir l'approche et la conception mercantile de l'Europe. En matière de lutte contre le dumping social, c'est également une bonne chose puisqu'avec le Royaume-Uni parti, la minorité de blocage qui aurait pu bloquer des initiatives sur ce sujet n'existe plus. Encore une fois, le rapport de force a changé et nous avons désormais bien plus de possibilités de faire bouger les lignes, y compris sur le terrain social. Ce sera difficile certes, mais ce n'est plus aussi fermé qu'en 2009-2010.

A l'inverse, quelles sont les conséquences envisageables d'un statu quo ? La persistance d'une zone euro sous sa forme actuelle est-elle réellement, comme l'annonce Stiglitz, vouée à l'échec ? Que doit-on en conclure ?

Mathieu Mucherie : 

Les changes fixes dans des zones monétaires non optimales se terminent souvent mal quand il n’est pas possible d’obtenir une unification politique convenable à terme (préférences harmonisées, budget fédéral conséquent, mobilité des facteurs de production). En fait le coût de ce régime monétaire dysfonctionnel va sans cesse croissant, l’énergie dépensée à colmater les brèches devient déraisonable pour certains ou tous les membres, jusqu’à l’implosion, qui n’est pas belle à voir et qui n’a rien à voir avec une explosion due à un complot d’anglo-saxons jaloux de nos succès (comme dans l’univers imaginaire de Laurence Parisot). La tyrannie du statu quo conduit à des changements révolutionnaires, douloureux, quand les propositions de réformes (NGDP targeting, remise des dettes, monnaie helico) n’ont pas pu se concrétiser à temps. Et on ne peut pas dire que le temps n’est pas venu, près d’un pays de l'UE sur trois ont dû recourir au financement du FMI depuis six ans...

En attendant ce que nous observons ce n’est pas la convergence ou l’optimalité « endogène » ou un renforcement de la mobilité des facteurs de production. Avec une main d’œuvre immobile, les écarts de chômage ne se comblent pas facilement comme aux USA, et en retour cette dispersion n’aide pas la politique monétaire unique. Ce n’est qu’un remake de l’unification monétaire italienne de la fin du XIXe, qui avait ruiné le Sud et qui explique pourquoi notre pape argentin parle si bien italien. Krugman avait dit des choses très fondées là-dessus il y a 20 ans mais n’a pas été très écouté par nos élites.

De 1950 à 2000, la production industrielle évoluait de façon synchrone en Italie et en Allemagne. Je ne parle pas du niveau mais du rythme. Puis il y a déconnection, ah tiens c’est curieux : juste au moment où on introduit l’euro, au moment ou la Lire ne peut plus être dévaluée régulièrement contre le Mark. Dans son dernier livre Mervyn King (l’ancien banquier central anglais) affirme que le choix de la paupérisation du Sud a été fait sciemment par les élites du vieux continent pour forcer à la réforme, eh bien je crois qu’on peut le croire sans problème quand on les observe et eu égard au nombre de précédents historiques. Prolonger le statu quo, c’est prolonger ces courbes ci-dessous, et il faut une bonne dose d’optimisme (ou de protection, ou de apresmoiledélugisme) pour croire que cela va à peu près bien se terminer.

 

Tant que le statu quo l’emporte (et hélas la NIRP et les QE ne changent pas assez la donne), la recommandation en terme d’allocation d’actifs est simple, cher petit épargnant : méfiance sur les actions des entreprises les plus domestiques et les plus endettées car elles sont pleinement exposées à la déflation (le high tech depend moins de la BCE que les bancaires), diversification géographique quand on peut et surtout pour ne pas être mono-devise, priorité aux obligations les plus longues et les plus sûres, pas de folie sur les matières premières, sur l’immobilier et sur l’or (trois actifs morts), et attention aux frais (préférez les ETF) et attention aux espérances trop fortes de gains dans un monde à la croissance compressée. Quand une banque centrale s’apprête à se bouger (comme je l’espère la Banque du Japon le 21 septembre), on achète les actifs de ce pays (avec couverture FX en l’occurrence), quand elle recommence à dire des bêtises artusiennes (“nous ne pouvons pas tout”, “attention au risque de bulle”), on vend. Je me répète depuis des années mais on pourra me critiquer quand ces idées basiques ne marcheront plus... 

Guillaume Duval : Je ne crois pas qu'il existe une possibilité de défaire la zone euro sans défaire le projet et la construction européenne. Il n'y a pas, à mon sens, de sortie coopérative possible. Sur cette dimension, il me semble que Joseph Stiglitz se berce d'illusions : quand une sortie de la zone euro se fait, c'est toujours dans l'idée de gagner en compétitivité face aux voisins européens. La seule façon de le faire, c'est ainsi que Marine Le Pen le prône : c'est la guerre de tous contre tous. Cela n'est pas compatible avec le renforcement – ou même le maintien – de la dynamique de construction européenne. Encore une fois, je le répète, Stiglitz se fait des illusions et répand des illusions. C'est d'autant plus grave qu'il lui incombe une responsabilité morale et politique très forte compte-tenu de son statut. Par ailleurs, sur le plan strictement économique, sortir de l'Euro ne peut avoir que des conséquences économiques très négatives. Stiglitz évoque notamment la question des dettes et de ce qu'on en ferait, ce qui est loin d'être simple à régler. La façon dont il l'envisage, par ailleurs, est proprement inenvisageable : l'Allemagne n'accepterait pas. Cela soulève également la question des taux d'intérêts : pour certains États, sortir implique des taux d'intérêts bien plus hauts que ceux qu'ils connaissent actuellement. C'est nécessairement négatif, en matière d'activité économique.

Pour autant, est-ce que le statu quo est soutenable ? Non. Cela reste complexe. Il n'y a toujours pas de transferts budgétaires suffisants. Je pense néanmoins qu'il n'y en aura pas à l'avenir, du moins pas au sens classique du terme. Cela se fera de manière non-habituelle. Déjà, actuellement, le plan Juncker est une façon de procéder à ces transferts de manière plus discrète. Le fond de stabilité est un outil potentiel de transfert budgétaire caché. Pour l'heure, il est employé d'une façon alternative et ne vient pas en aide aux États en difficulté. L'idée d'une armée, d'une police et de gardes-frontières européens se soldera probablement par la mise en place d'un système centralisant ce type de dépense. Il existe plusieurs leviers possibles, des moyens et des voies qui ne sont pas les chemins traditionnels, lesquels sont bloqués, de développer ces transferts. Or, ce sont bien ces transferts qui manquent à l'Europe aujourd'hui.

Propos recueillis par Vincent Nahan

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