Les taux de la dette américaine à 30 ans passe en-dessous de ceux de la FED : faut-il partager l’inquiétude des marchés ?

Atlantico : Les taux à trente ans de la Fed viennent de passer sous le niveau des Fed Funds. Quels sont les conséquences à court, moyen et long terme de cette baisse ?

Alexandre Baradez : Lorsqu'on observe la courbe représentant l'"Us interest rate structure" (sources : Datastream), on remarque plusieurs phases. Il y a eu la phase qui a suivi l'élection du président américain, en 2016. On remarque dans cette phase une très forte poussée à la hausse de tous les taux au niveau mondial. A l'époque, le marché considérait que la politique présentée pendant la campagne de Donald Trump et qu'il promettait de mettre en place était expansionniste (accroissement des déficits budgétaires etc.) Les marchés ont prévu que la croissance économique allait grimper, les salaires avec et l'inflation augmenterait, et la poussée sur les taux qui va avec. Donc à l'époque, les marchés prévoyaient une inflation forte. C'est cette prédiction que les taux traduisaient, notamment à trente ans (taux de long terme). Il y a ensuite eu une phase où les taux se sont tassés. Puis, en 2018, le taux à trente ans est monté à un peu plus de 3,40%, avant de s'affaisser fortement. Au quatrième trimestre l'année dernière, on a vu les marchés des actions mondiaux corrigés, en particulier en Europe et aux Etats-Unis, et le taux trente ans et le taux dix ans, comme tous les taux, se sont repliés. Dans ce cas-là, les effets n'étaient pas liés à ce qu'on a connu au début de l'année 2019, avec l'action de Powell à la Fed ou autres. Dans cette phase-là du troisième trimestre 2018, c'est l'aversion au risque qui jouait en particulier et dans ce cas on voit assez clairement comment le marché se comporte. Lorsqu'il y a eu des tensions commerciales, les données économiques étaient assez mitigées au dernier trimestre et commençaient à l'être aux Etats-Unis, alors le marché n'a pas eu le sentiment que, dans les années à venir, la croissance et l'inflation allaient accélérer etc.

Arrive la nouvelle phase, celle qui début juste au mois de janvier 2019. On remarque que les taux se redressent un peu depuis le mois de janvier et qu'à nouveau, ils s'affaissent, en tout cas ils ne grimpent plus. C'est l'effet direct des déclarations de Powell, ses premières phrases très accommodantes au début du mois de janvier. C'est à ce moment que les taux ont commencé à diminuer, mais cette fois-ci on a bien vu qu'en parallèle, le marché des actions de baissait plus. Le marché ne trahissait plus seulement des questions d'activité économique mais aussi le fait que la Fed allait intervenir (on attend encore de voir si c'est le cas). Le marché commençait déjà à amorcer une baisse des taux, se préparait à un éventuel "quantative easing" d'ici quelques semestres. Cette traduction est autre qu'économique : elle est purement monétaire. On prévoit un assouplissement, donc les taux baissent.

Cette baisse des taux à trente ans n'est pas propre au marché américain : elle a aussi lieu en Europe. Quel impact peut avoir cette baisse des taux sur l'économie américaine et sur l'économie européenne ?

Il y a bel et bien un mélange entre les anticipations des banques centrales et les anticipations de croissance économique. Ce qui est difficile c'est de distinguer dans quelle phase de hausse c'est plutôt le fait d'une banque centrale et dans quelle autre c'est plutôt lié à l'économie. Dans notre cas, il s'agit d'un mélange des deux : des perspectives économiques moyennes et des banques centrales qui gardent des taux accommodants.

Cette situation est plutôt favorable aux économies américaine et européenne, parce que lorsque les taux à deux ans, cinq ans, dix ou trente qui baissent, cela a aussi un impact sur les taux de refinancement, en particulier aux Etats-Unis où ces taux sont importants pour le marché immobilier. Quand un taux dix ans tombe de 3,2% à 1,9%, il est possible d'emprunter moins cher ou de refinancer ses anciens crédits moins chers. C'est donc plutôt de nature à soutenir l'économie. Est-ce que néanmoins le fait que la Fed promette que les taux baissent aura réellement un impact ? Rien n'est moins sûr. Si l'on prend un cas concret entre 2007 et 2008, la Fed a commencé son cycle de baisse de taux (au moment de la crise des subprimes), et en parallèle, le marché d'actions baissait et l'économie se dégradait. Même si théoriquement la baisse des taux à long terme profite à l'économie, avant que cela ait, dans les faits, un réel impact sur l'économie, il peut se passer plusieurs trimestres voire plusieurs années. On est plutôt dans la phase de doutes sur l'économie américaine où malgré la croissance de 3,1% au premier trimestre aux Etats-Unis, les anticipations de croissance du deuxième trimestre sont "seulement" de 1,3%, ce qui représente un très fort ralentissement entre le premier et le deuxième trimestre. Tant que le marché voit ces perspectives de croissance et voit que les taux sont à la baisse, malgré les promesses des banques centrales, c'est certes bon pour l'économie parce que cela fait baisser les taux mais c'est aussi un signe qu'il y a un ralentissement économique.

On sait que le président américain suit attentivement l'évolution du marché des actions, qui n'a fait que grimper depuis l'élection de Donald Trump. Mais par rapport aux taux dix ans, on est tombé l'autre jour sous les 2%, alors que quand Trump a été élu le taux dix ans était à 1,8%. Donc les taux dix ans sont passés de 1,8% au moment de son élection à plus de 3,2% l'année dernière, et depuis, il est retombé à 1,9%. A l'époque on parlait de la "trumpflation", du "trumptrade", à propos des taux qui grimpaient. Contrairement au marché des actions, le marché obligataire n'a pas cédé à l'euphorie à l'élection de Trump. La défiance qui domine sur le marché obligataire est plus fidèle à la situation, davantage que l'euphorie du marché d'actions.