La Fed annonce la fin du Quantitative Easing : petit vrai-faux de la politique monétaire américaine et de tous ces effets qu’on avait prévus et qui ne sont jamais venus

C’est à l’occasion de la publication de son communiqué de ce 29 octobre que la FED vient de mettre fin à son programme de quantitative easing, ou assouplissement quantitatif. Cette technique fut mise en œuvre dès la fin novembre 2008 (QE1) afin de faire face à la crise qui frappait le monde entier, puis renouvelée à deux reprises, en novembre 2010 (QE2) et en septembre 2012 (QE3). Pour la Réserve Fédérale des Etats Unis, il s’agissait de procéder à un rachat massif d’actifs financiers afin d’augmenter la quantité de monnaie en circulation dans l’économie. Bien que cette technique de politique monétaire soit qualifiée de "non conventionnelle", elle n’est rien d’autre que l’accomplissement de ce que les banques centrales ont toujours fait : maîtriser de l’offre de monnaie dans l’économie.

Pourtant, dès leur mise en place, les critiques ont été nombreuses face à ces programmes. Les accusateurs pointent alors le risque inflationniste, l’inefficacité du pouvoir monétaire, l’apparition de bulles spéculatives ou la manipulation des taux d’intérêts pour s’opposer à cette politique. Pourtant, après 6 années passées sous perfusion de la FED et l’injection de 3 000 milliards de dollars dans l’économie, le bilan est bien positif.

Le risque inflationniste ?

Dès le début de la manœuvre entreprise par la Réserve Fédérale, la méfiance est à son comble. En créant de la monnaie, la FED chercherait à "fabriquer" de l’inflation pour dépouiller les épargnants. Pour ces critiques, l’action menée par la FED ne correspond en rien à une pratique orthodoxe de l’économie, il ne s’agirait que d’une pratique de faux monnayeur. Afin de justifier cette défiance, le risque inflationniste est alors brandi. C’est l’hyperinflation qui menacerait la nation américaine. Et pourtant, ce risque ne s’est jamais matérialisé, comme cela était d’ailleurs prévisible :

En effet, après l’écroulement de l’activité économique à la fin 2008, et en l’absence de réponse monétaire apportée par la FED, les Etats Unis auraient continué de plonger en territoire déflationniste, envoyant définitivement le pays sur les traces des années 30. Après 6 ans et 3000 milliards créés, ce risque ne s’est toujours pas matérialisé et les anticipations d’inflation à long terme sont toujours fermement ancrées en dessous des 2% pour les 10 prochaines années. Le fantasme ne s’est jamais produit.

L’inefficacité du pouvoir monétaire ?

La Banque centrale ne peut rien faire pour l’économie réelle. Ce préjugé tenace peut aujourd’hui être vérifié en comparant simplement les résultats obtenus par la FED à ceux obtenus par la Banque centrale européenne. Car cette dernière est restée totalement muette face à la dépression qui sévissait en zone euro. Reste à constater les écarts de croissance et de taux de chômage entre les deux zones économiques afin de se faire une idée de l’efficacité des plans de soutien monétaire dans une économie :

Croissance à prix courants. Indice base 100 au premier trimestre2008

Après 6 années, l’économie américaine a progressé de plus de 10% supplémentaire par rapport à la zone euro, en prix courants. Une telle différence n’est pas sans incidence sur le taux de chômage des deux zones : 

A 5.9% de chômage aujourd’hui contre 11.5% en zone euro, alors que les taux étaient tous deux à 10% à la fin 2009, le match n’a pas lieu d’être. Au contraire de l’Europe, les Etats Unis ont créé 10 millions d’emplois au cours des 4 dernières années :

En termes d’efficacité, la FED aurait sans doute pu mieux faire, mais c’est l’inaction de la BCE qui paraît stupéfiante face aux résultats obtenus par sa consœur américaine.

La FED manipule les taux d’intérêts ?

Lorsque la Réserve fédérale avait annoncé son intention de procéder à l’achat de titres de la dette américaine, de nombreux commentateurs ont indiqué que ces rachats massifs auront pour effet de "faire baisser" les taux. (plus un titre de dette est sous pression acheteuse, plus son prix augmente et plus, mécaniquement, son taux d’intérêt baisse). Pourtant, et comme cela est visible dans le graphique ci-dessous, c’est l’exact inverse qui s’est produit :

La raison est que la pression acheteuse de la FED n’a pas suffi à influencer le marché. Car les taux d’intérêts à long terme sont surtout un moyen d’anticipation de l’inflation et de la croissance. Ainsi, dès lors que la FED achetait des titres, le marché pouvait anticiper une croissance et une inflation en hausse, ce qui venait contrer l’effet de baisse des taux. Il est à noter qu’à chaque fin annoncée d’un programme, le marché marquait sa crispation en renvoyant les taux aux tapis. Ce qui, à chaque fois, a été le moteur pour la mise en place d’un nouveau programme. Encore une fois, les prédictions se sont révélées fausses.

Il faut acheter de l’or pour se protéger ?

Dès les premiers instants d’existence des plans d’assouplissement quantitatifs, les recommandations à l’achat d’or se sont multipliées. Il fallait se protéger contre le risque inflationniste et donc acheter de l’or. Et pourtant, c’est au moment où la FED a annoncé la mise en place de son plan le plus efficace, le QE3, en septembre 2012, que le marché de l’or s’est écroulé, passant de 1900 dollars l’once à un peu plus de 1200 dollars à ce jour, soit une baisse de plus de 30%. 

Ici encore, et sous l’action de la FED, les investisseurs ont tout simplement choisi de délaisser l’or pour se positionner dans l’économie, et donc de revenir à des titres d’entreprises qui produisent des revenus. C’est la confiance dans l’avenir qui a provoqué la chute du métal jaune.

Les Bulles

Depuis la mise en place du premier plan d’assouplissement quantitatif, le marché action américain, représenté ici par le SP500, a été multiplié par trois. Pourtant, en mettant cette hausse en perspective, c’est-à-dire en prenant le plus haut du marché à la fin 2007, la progression n’est "que" de 27%. En 7 ans. Soit l’équivalent d’une hausse annuelle de 3.5%, et qui n’a rien de très impressionnante. 

Mais le principal argument à souligner ici est qu’une banque centrale ne peut être tenue pour responsable concernant les éventuelles "bulles" qui viendraient à se former dans l’économie, aussi longtemps que l’inflation est sous contrôle. En effet, la Banque centrale ne dispose pas du pouvoir de cibler tel ou tel secteur économique, elle ne peut agir que pour l’ensemble. Ce qui signifie que si la FED intervient pour contrer un secteur en situation de surchauffe, son action aura pour effet de frapper l’ensemble des autres secteurs. Tout le monde prend une claque pour le dérèglement d’un seul. Voilà pourquoi les situations de bulles relèvent de la responsabilité du législateur et non de la banque centrale. Car la politique monétaire frappe l’ensemble, à la hausse ou à la baisse, sans discernement.

Conclusion

Les plans d’assouplissement quantitatifs mis en place par Ben Bernanke et poursuivis par Janet Yellen ont bien permis aux Etats Unis de sortir de la crise. Et ce, sans trop de contestation aujourd’hui. Et pourtant, ce système n’était sans doute pas le plus efficace. Mais il convient de saluer une FED qui a su innover au cœur de la crise. Il peut être jugé qu’elle ait agi trop peu, trop tard. Mais au contraire de la BCE, la FED a su jouer son rôle.