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2012, année de la révolution silencieuse des politiques monétaires... Enfin, partout, sauf en Europe

Publié le 18 décembre 2012
En adoptant la "règles Evans", les Etats-Unis pourraient révolutionner leur politique monétaire, alors que les Britanniques s'apprêtent à changer les objectifs de leur banque centrale.
Mathieu Mucherie est économiste de marché à Paris, et s'exprime ici à titre personnel.
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En adoptant la "règles Evans", les Etats-Unis pourraient révolutionner leur politique monétaire, alors que les Britanniques s'apprêtent à changer les objectifs de leur banque centrale.

Atlantico : La Fed, la banque centrale américaine, a annoncé l'adoption de l'"Evans Rule" (la "Règle d'Evans"), du nom de Charles Evans, le président de la Réserve fédérale de Chicago. Cette mesure consiste à lier la politique monétaire de l'institution à des objectifs économiques concrets : les taux d'intérêts resteront à des niveaux extrêmement faibles - proche de zéro - tant que le taux de chômage ne baissera pas à 6,5% et que l'inflation repasse la barre des 2%. Pouvons-nous parler d'une révolution monétaire ?

Mathieu Mucherie : Il ne s'agit pas d'une révolution mais d'un prolongement de son effort de communication, un effort indispensable lorsque l'on est en situation de taux à 0%, de ZIRP ("zero interest-rate policy", politique de taux d'intérêt zéro) menée depuis maintenant quatre ans. Elle va dans le sens de tous les travaux théoriques et empiriques menés sur l'importance de la communication dans ces situations afin de prévenir très en amont les marchés de l'orientation future des taux directeurs pour que ces derniers n'anticipent pas des hausses massives des taux longs.

Il s'agit d'une nouvelle façon de faire du gradualisme monétaire, ce qui est exactement l'inverse de ce que nous faisons en zone euro. Les Américains ont parfaitement compris que la politique monétaire était beaucoup plus importante que toutes les simagrées fiscales, budgétaires et réglementaires. La règle d'Evans n'est qu'une modalité, dans une situation de taux zéro, pour annoncer aux marchés que les taux ne devraient augmenter que faiblement et pas dans l'immédiat. Les Etats-Unis prennent en compte les travaux de recherche théorique et empirique pour les mettre en place au niveau de la banque centrale alors qu'ailleurs, et plus particulièrement en Europe, il n'y a aucun lien entre le monde académique et les banquiers centraux. Le bureau de la BCE est composé de bureaucrates. Résultat, elle a augmenté à deux reprises ses taux directeurs de façon intempestive en 2008 et 2011 sans avoir prévenu convenablement les marchés et créée ainsi des effets catastrophiques.

Outre-Manche, le Royaume-Uni a choisit l'ancien président de la banque centrale canadienne, Mark Carney, pour diriger la Banque d'Angleterre. Réputé ferme avec le secteur bancaire et pragmatique sur le plan monétaire, il a estimé qu'une banque centrale pouvait se fixer d'autres objectifs que la maîtrise de l'inflation au profit d'un objectif en termes de PIB nominal. Avec une récession en 2012 (-0,1% selon l'Office for Budget ­Responsability), les Britanniques adoptent-ils une nouvelle stratégie monétaire ?

Si les Britanniques prennent réellement en compte le PIB nominal, ce serait une excellente nouvelle. C'est l'idée de Scott Sumner, un professeur de la  Bentley University, une petite université en comparaison des traditionnelles Harvard, MIT ou Princeton. Elle fut reprise lors de la dernière conférence de Jackson Hole de la Fed, notamment au travers d'un certains nombre de travaux universitaires qui reprenaient sa proposition. Aujourd'hui, l'idée a fait son chemin et se diffuse au sein de la Banque d'Angleterre et même à la Banque du Japon où s'est amorcé un début de réflexion. Scott Sumner est une sorte de Milton Friedman en version actualisé.

La prise en compte du PIB nominal déboucherait sur une politique monétaire beaucoup plus accommodante ce qui est déjà censé être le cas puisque la base monétaire du Royaume-Uni (celle issue de la banque centrale) a beaucoup augmenté. Mais la masse monétaire (celle issue des banques commerciales) n'a pas arrêté de stagner. La Banque d'Angleterre ne se contenterait pas seulement de fixer les taux à 0,5% ou d'acheter des titres publics, elle serait beaucoup plus active.

George Osborne, le Chancelier de l'Échiquier, s'est prononcé en faveur d'un élargissement des mandats de la Banque d'Angleterre. Quelles nouvelles prérogatives peuvent être accordées à une telle banque centrale ?

Partout, les banques centrales sont en train de récupérer un nombre importants de mandats. Jusqu'à présent, elles se contentaient de fixer les taux directeurs et la base monétaire par l'achat de titres sur les marchés. Aujourd'hui, elles commencent à récupérer la supervision des banques, comme nous l'avons récemment vu avec l'accord trouvé par les Européens sur l'union bancaire. Ceci s'explique par une raison simple : tous les acteurs chargés de contrôler les banques ont lamentablement échoué (la SEC aux Etats-Unis, la FSA au Royaume-Uni).

Les banques centrales voient leurs rôles devenir, à proprement parler, "démesurés" : empêcher les banques de faire faillite, stimuler l'activité, contrôler l'inflation... et peut-être maintenant contrôler le PIB nominal, autrement dit, l'ensemble de l'économie y compris, la prévention des bulles financières ce qui signifie qu'elles fixeront davantage le prix des maisons et des actions, même si c'est déjà en partie le cas. Leurs missions deviennent de plus en plus politiques alors que leurs dirigeants ne sont pas élus démocratiquement. La BCE a par exemple annexé la politique de change depuis 10 ans alors qu'elle est censée être déterminé par l'Eurogroupe, aujourd'hui inexistant.

Les objectifs de la BCE en termes d'inflation sont-ils trop rigides pour permettre une sortie de crise ?

L'objectif d'inflation de la BCE n'a pas de sens car l'Irlande, la Finlande ou la Grèce sont difficilement comparables. Un taux d'inflation homogène et unique pour l'ensemble de la zone euro est tout simplement irréaliste. De même, l'objectif des 2% d'inflation est trop ou pas assez élevé selon les périodes puisqu'il n'est pas ajusté aux cycles économiques, ce qui est extrêmement grave. De même, il faut enlever les cours des matières premières dans le calcul de l'indice des prix.

Ce qui compte, ce n'est pas l'inflation elle même, mais les anticipations d'inflation, ce que prend en compte la Règle d'Evans. Enfin, dernier point très important, toutes les études démontrent que le taux d'inflation est surévalué du fait d'une mauvaise prise en compte des effets de qualité et de changement de consommation. Lorsque la BCE fixe sa politique monétaire avec un objectif d'inflation à 2% alors qu'il est en réalité à 1%, voire en dessous de 0% dans certains pays comme l'Espagne, cela pose problème.

Dans ce contexte, la politique monétaire de la Banque centrale européenne est-elle la seule à ne pas s'adapter ? Est-ce un choix judicieux ?

La BCE est le dernier bastion du refus du quantitative easing (assouplissement monétaire, ndlr). Etats-Unis, Suisse, Japon, Royaume-Uni, Israël... Partout ailleurs, de telles politiques sont suivies.

Elle est également le dernier bastion du refus de la politique monétaire à taux zéro, le dernier bastion du refus de la transparence (elle est la seule banque centrale occidentale à refuser de publier la retranscription de son comité de politique monétaire), le dernier bastion à ne pas publier ses votes et les dissidents. Et surtout, elle est la dernière banque centrale au monde à ne pas mettre d'économistes à sa tête !

Elle a pourtant adopté des mesures non-conventionnelles...

Ces politiques non conventionnelles sont minuscules. Le SMP (Securities Market Program, qui consiste à acheter des titres de dettes d'Etats sur le marché secondaire, c'est à dire sur le marché de dettes déjà émises, ndlr) représentait 220 milliards d'euros en deux ans et demi, ce qui est un peu light...  Le nouveau programme OMT (Outright Monetary Transactions, un programme d'achat d'obligations publiques, ndlr) est quant à lui tout juste supérieur. Au total, les mesures non-conventionnelles ont été clairement insuffisantes par rapport à la taille de la zone euro.

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jemima
- 18/12/2012 - 14:00
@Laulau
merci de votre synthèse ...
je cherche bien entendu à comprendre les rouages de cette économie bien malade ...
en quelques lignes, Atlantico devrait s'adresser aux néophytes dont je suis -en économie j'ai beaucoup de mal et je me dois de revenir plusieurs fois sur un article pour arriver à capter l'essentiel- et offirir un niveau de lecture plus technique pour satisfaire les lecteurs tels qu' Apicius, ...

si je comprends aussi très bien EOLE (en allant chercher quand même ce qu'est la chaîne de Ponzi) ...
je ne retrouve rien de ces explications simples dans le présent article ! ...
rudi11
- 18/12/2012 - 13:02
l euro
empeche les etats de jouer sur leur monnaie
cette tyranie tuera tous les pays européens
sauf l allemagne...evidemment

voilà ce que coute l 'abandon de la souveraineté sur sa monnaie
Apicius
- 18/12/2012 - 11:06
Atlantico : en net progrès !
Bravo pour l'amélioration de la syntaxe et l'explication des termes techniques, cela permet de se concentrer sur l'essentiel : le fond.

Continuez ainsi.