La bombe italienne : comment se préparer -collectivement et individuellement- à une éventuelle crise de l’euro

Le contexte de la crise politique italienne refait surgir le spectre d'une sortie de la sortie de la zone euro, notamment au travers des évolutions des taux d'intérêts du pays. Même si ce scénario reste encore hypothétique à ce jour, comment pourrait-on imaginer un tel cas ? Des premiers signes à sa réalisation, quel serait le déroulé d'une telle crise ? Quelles seraient les risques qu'une telle sortie entraîne la fin de l'euro lui même ? 

Philippe Crevel : Le scénario catastrophe passe par une hausse des taux d’intérêt qui casserait nette la croissance, provoquant une dérive des déficits publics, une montée du chômage, de nombreuses faillites ce qui alourdirait un peu plus le poids des créances douteuses détenues par les banques. Une telle situation pourrait amener la victoire des partis anti-européens au mois d’octobre qui pourraient alors demander la sortie de l’euro, sortie qui pourrait être synonyme de clap de fin pour l’euro.

L’Italie sort exsangue de 10 années de crise. C’est le seul de pays de la zone euro où le PIB par habitant est inférieur en 2018 à son niveau de 1999, année de la création de la monnaie unique. Le PIB se maintient à 5,5 % en dessous du niveau antérieur à la crise.Fin 2017, la production industrielle était inférieure de 20 % à son niveau d'avantcrise, contre 8,5 % pour la France et 6 % pour l'Allemagne. Le secteur du bâtiment sort totalement sinistré après 10 ans de crise. Selon l’institut statistique italien, entre 2008 et 2015, 123 583 entreprises (soit 20 % des sociétés du bâtiment en 2008) ont été mises en faillite. 45,5 % des PME de ce secteur ont ainsi disparu.Le taux de chômage reste très élevé. Il s’est établi à 11,1 % de la population active. Chez les Italiens âgés de 15 à 24 ans, le taux de chômage demeure très important à 31,5 %.L’Union européenne prévoit une croissance de 1,5 % en Italie en 2018 qui se ralentirait en 2019 à 1,2 %. Ces taux seraient inférieurs à la moyenne européenne. 

Même si elle a légèrement reculé en 2017, la dette italienne reste la plus élevée après celle de la Grèce au sein de l’Union européenne (131,5 % du PIB).  Certes, le déficit budgétaire n’a été que de 2,3 % en 2017 et sans le paiement des intérêts de la dette, le pays dégage un excédent primaire ce que n’arrive pas à obtenir la France.

Même si des progrès ont été constatés ces dernières années, le secteur bancaire doit toujours faire face à d’importantes créances douteuses. Elles s’élevaient fin 2017 à 60 milliards d’euros contre 88 milliards d’euros à fin 2015. Néanmoins, les créances douteuses détenues par les banques italiennes représentent 30 % de l’ensemble de ces créances au niveau européen. L’année dernière, l’État a dû sauver deux banques, ce qui a accru le déficit public de 0,2 point de PIB.

La langueur économique italienne est la conséquence d’un pays dual et d’une démographie atone. L’Italie a été toujours multiple du fait de son unité récente et des spécificités de son territoire. L’Italie du Nord est une petite Allemagne ou une petite Autriche. L’Italie du Sud reste en revanche enferrée dans ses vieux démons. L’Italie se caractérise par un très faible taux de fécondité. La population diminue de près de 100 000 personnes chaque année, ce qui a un effet dépressif sur l’économie évident.

A cette langueur économique, il faut ajouter une vie politique chaotique. La disparition des partis de gouvernement et la montée en puissance des partis populistes ont abouti à la crise actuelle.

L’incapacité des Italiens à faire face à leurs échéances en matière de dette et la survenue d’une récession seraient susceptibles d’amener une nouvelle crise au sein de l’Union européenne d’une taille sans rapport avec celle que nous avons connue avec la Grèce. Le montant de la dette publique italienne dépasse 2000 milliards d’euros quand celle de l’Etat grec était de 320 milliards d’euros. Les poids économiques des pays ne sont pas comparables, respectivement 1720 et 200 milliards d’euros. La population italienne s’élève à 60 millions contre 10 millions pour celle de la Grèce. Les banques et compagnie d’assurances françaises et allemandes sont fortement implantées en Italie. Les coopérations économiques et financières sont d’une ampleur sans comparaison avec ce qui existe en Grèce.

L’Italie a toujours été un pays en pointe pour la construction européenne. Celle-ci a été souvent une échappatoire pour un pays en manque d’unité. Sa sortie de la zone euro traduirait une rupture totale par rapport à la politique en vigueur depuis 1957. Compte tenu des liens économiques et financiers, cette sortie engagerait le pronostic vital de la monnaie unique. La défiance serait amenée à frapper les autres Etats périphériques comme l’Espagne ou le Portugal, voire la France. La montée généralisée des taux devrait aboutir à la multiplication des tensions financières au sein des pays les plus fragiles. La sortie de l’euro de l’Italie serait un aveu terrible d’échec.

Michel Ruimy :Il faut se rappeler qu’il n’existe aucun mécanisme institutionnel permettant la sortie d’un pays de la zone euro. Ni le traité de Maastricht, dont un protocole annexé au traité prévoit que l’entrée dans la zone euro est un acte irréversible, ni d’autres textes ne prévoient la possibilité d’exclure un pays. Dès lors, la sortie de l’Italie ne peut se réaliser que par la voie du fait accompli.

De surcroît, l’Italie, en quittant la zone euro, devrait-elle aussi sortir de l’Union européenne (UE) ? La réponse est complexe. Le traité de Lisbonne (2007) prévoit bien, en effet, une clause de sortie de l’UE mais ne dit rien concernant une sortie de l’euro. Deux scenarii sont possibles : le premier, « apaisé », consisterait en ce que les Etats-membres de l’UE décident que l’Italie ne remplit plus les critères pour adhérer à l’euro et lui proposent d’y revenir plus tard, tout en restant parmi les 28. Le second, « politique », serait qu’étant donné que le traité ne prévoit pas de sortie de la zone euro, les dirigeants européens considèrent, sous réserve que l’Italie demande explicitement de sortir de l’UE, qu’une sortie de la zone euro équivaut à une sortie de l’Union européenne.

Dès lors, cette sortie serait-elle profitable au pays ? Probablement pas à court terme. Certes, une sortie de la zone euro et un retour à la lire permettrait à l’Italie de procéder à de nombreuses et fortes dévaluations à court terme pour équilibrer ses comptes et doper sa compétitivité. Pour autant, la croissance ne sera pas immédiatement au rendez-vous : dans un premier temps, le pays devrait essuyer une forte récession, conséquence, entre autre, d’une flambée des prix à l’importation d’environ 30% du fait de la progression de la facture énergétique, minant d’autant le pouvoir d’achat.

Par ailleurs, la dette extérieure, libellée en euro, deviendrait encore plus difficile à honorer et on peut s’attendre à un défaut de l’ordre de 50 à 100% du montant dû aux créanciers étrangers. Ce scénario n’est pas sans rappeler la faillite de l’Argentine il y a une vingtaine d’années dont la dette avoisinait les 130 milliards de dollars, soit 45% du PIB (contre 130% pour l’Italie). A l’époque, ce défaut de paiement s’était soldé par une chute spectaculaire du pouvoir d’achat (plus de 50%). Il est probable que la banque centrale italienne ne rembourserait pas l’intégralité de cette dette auprès de l’Eurosystème.

Consolidées au niveau de l’Eurosystème, ces pertes pourraient engloutir le capital de la Banque centrale européenne (BCE) - 80 milliards d’euros -, qui pourrait alors demander une recapitalisation par les Etats-membres, ce qui répercuterait la perte sur les contribuables européens. Une deuxième solution serait de vendre certains actifs de la BCE - en particulier l’or - qui se seraient revalorisés durant la crise. Une troisième solution, enfin, serait de fonctionner temporairement avec un capital négatif et de recapitaliser progressivement l’Eurosystème en cessant, pendant quelques années, de reverser aux Etats-membres le profit réalisé par l’Eurosystème. Cette dernière solution revient à répartir le coût budgétaire dans le temps. Elle suppose qu’en cas de besoin, la BCE puisse émettre des titres pour financer un éventuel retrait massif, par les banques commerciales, de la liquidité déposée à la banque centrale et qu’elle accepte les conséquences éventuellement inflationnistes d’une création monétaire en phase de reprise économique. Le risque apparaît néanmoins limité dans la mesure où la BCE peut aussi agir sur le taux des réserves obligatoires.

Si la 3^ème économie de la zone devait quitter l’Euroland et se déclarer en défaut de paiement, les États-membres devraient accuser le coup. Ce départ affaiblira davantage les pays les plus en difficulté comme l’Espagne et le Portugal, ce qui accroîtra le risque d’une contagion de la crise des dettes. Les autres partenaires seraient confrontés à la dégradation de leur compétitivité-coût, à des pertes sur leurs actifs extérieurs et à une forte hausse, pour les pays aux économies plus faibles, de leurs taux d’intérêt, les marchés financiers anticipant la sortie d’autres pays. Cette situation pousserait alors d’autres états à quitter la zone - pour rétablir leur compétitivité et pour stimuler leur économie puisque l’euro ne leur procurerait plus de taux d’intérêt bas -. Il n’y aurait donc pas seulement la sortie d’un pays de l’euro, mais la disparition de l’euro.

En résumé, un « Italexit » conduirait à une faillite du système bancaire italien, à une paupérisation généralisée, à une aggravation de la dette, à une hausse du taux de chômage, à une fragilisation de l’économie nationale, à l’implosion de l’Union européenne et le retour inévitable des nationalismes… Ce serait l’apocalypse pour l’économie européenne ! La seule chose qui restera, serait une zone où l’euro sera encore la monnaie de l’Allemagne et de quelques pays qui gravitent autour d’elle.

Dans un tel cas, quels seraient les moyens collectifs, mais également individuels permettant de se préparer à une telle échéance ? Au regard de l'exposition financière française en Italie, quelles seraient les actions à envisager, individuellement et collectivement ? 

Philippe Crevel : Les conséquences de la sortie de l’Italie de l’euro et certainement la fin de l’euro sont difficilement modélisables. Une conférence internationale avec l’intervention des autres grandes puissance, Etats-Unis et Chine ainsi que du FMI serait, sans nul doute, organisée. Des mesures transitoires de sauvegarde seraient prises pour éviter l’implosion de la sphère financière. Un contrôle des changes serait institué ainsi que blocage des comptes courantes et des différents instruments d’épargne comme l’assurance vie seraient décidés pour une période de plusieurs mois, le temps de stabiliser la situation. Les banques et les assureurs pourraient être en difficulté ce qui nécessiterait l’appui du FMI et des banques centrales. L’envolée des taux d’intérêt devrait entraîner une chute des cours de l’immobilier.

Pour se protéger d’une telle crise, il convient de placer son argent en dehors de la zone euro, aux Etats-Unis ou à Singapour. Certains pourraient penser au Royaume-Uni mais ce pays est encore trop lié à l’Europe D’autres pourront se contenter des garanties nationales, 100 000 pour les dépôts dans les banques et 70 000 euros pour les assurances vie. Les placements spéculatifs comme l’or retrouveraient tout son attrait sous réserver d’en acheter en début de crise.

Les Etats, les banques, les assureurs tentent depuis la crise grecque de se protéger d’un choc financier au sein de la zone euro. Ainsi, les marchés financiers depuis de la zone euro se sont « renationalisés » en raison de leur segmentation et de l’arrêt de la mobilité des capitaux entre les pays de la zone euro. La détention des actifs financiers de chaque pays de la zone euro est assurée de plus en plus par les résidents du pays.

Dans tous les pays de la zone, la part des non-résidents a reculé. De même, les investisseurs institutionnels détiennent de moins en moins de titres étrangers. La politique de rachats de la Banque Centrale Européenne a accentué la tendance. Les dettes publiques sont aujourd’hui soit détenues par des résidents, soit par la BCE.

Cette « renationalisation » des marchés financiers des pays de la zone euro est préjudiciable à l’économie de la zone euro. Elle ne contribue pas à une allocation optimale de l’épargne. Les agents des pays excédentaires, les Allemands, les Néerlandais, par exemple, préfèrent investir à faibles taux, au sein de leur pays que prendre le risque d’investir au sein de pays à plus fort potentiel économique que les leurs. La monnaie unique est cantonnée à un rôle d’instrument d’échanges. Cette situation contredit un des objectifs de l’Union Monétaire qui est d’assurer la libre circulation des capitaux au sein des États membres. L’aversion aux risques a pour conséquence une moindre croissance au sein de la zone euro. Ainsi, la demande des pays d’Europe du Sud n’a pas, en 2017, retrouvé le niveau atteint en 2007. Pour l’Italie, le Portugal et la Grèce, elle est même inférieure à celui de 2002.

Cette renationalisation a, en revanche, un avantage. Elle limite la survenue d’une crise des balances des paiements courants. En effet, les résidents sont, par nature, moins sujets à vendre les actifs de leur pays. De ce fait, la répétition d’une crise sur le style de celle de 2011/2012 avec la Grèce déclenchée avec les ventes par les épargnants d’actifs des pays périphériques de la zone euro vers ceux au cœur de la zone euro, est moins probable.

Malgré tout, les inconvénients l’emportent sur les avantages. L’idée d’une meilleure circulation de l’épargne est avancée notamment par le Président de la République française qui souhaite la création d’un budget de la zone euro. L’Allemagne et les pays d’Europe du Nord, sont plutôt réticents par crainte qu’il se traduise par un endettement croissant des pays d’Europe du Sud et une incitation au laxisme budgétaire.

Michel Ruimy : À partir du moment où la sortie de l’Union sera programmée, il y aura un tel écart entre l’euro et la lire, que la monnaie italienne risquerait d’être déclaré inconvertible. Devant la faillite du système bancaire italien, l’exposition des institutions financières européennes à l’Italie ferait l’objet d’une attention particulière en raison des risques de déstabilisation du système bancaire européen et de la nécessité qui en découlerait de renflouer des banques avec des fonds publics. En France, par exemple, certaines banques (BNP Paris, Crédit Agricole), exposées à la dette italienne, verraient leur situation financière se dégrader.

Toutefois, la sortie de l’euro ne peut pas arriver par surprise du jour au lendemain (effet big-bang). Ceci prendra du temps car il faut imprimer des billets, décider d’une parité entre l’euro et la nouvelle monnaie, mettre en place toute une logistique, trouver une « astuce » pour instituer une monnaie intermédiaire au cas où la remise en route de la lire intervienne avec décalage après l’abandon définitif de l’euro car, pendant ce processus, tout le monde saurait qu’un jour l’euro ne sera plus la monnaie italienne.

Il convient de ne pas comparer un « Italexit » à un « Brexit » car les britanniques n’étaient pas dans la zone euro et, pour l’instant, ils ne sont sortis de rien. Et personne ne sait ce qui va réellement se passer.

Une fois le choc d'une sortie réalisée, quels seraient les scénarios envisageables pour la suite ? A quel point la gestion d'une telle crise par les autorités, et par les individus eux mêmes, peuvent-ils être déterminants dans un horizon de moyen long terme ? 

Philippe Crevel : Pour faire face à une sortie de l’Italie de la zone euro tout en voulant sauver la monnaie unique, la France et l’Allemagne n’auraient pas d’autres solutions que d’instituer dans les plus brefs délais une Europe fédérale ou a minima une union franco-allemande forte. Faute de quoi, le scénario du démontage de l’euro et de l’Union européenne s’enclenchera. Ce serait un affaiblissement important et durable des pays européens face aux Etats-Unis, la Chine et la Russie. Cette dernière redeviendrait un pôle attractif vis-à-vis des pays d’Europe de l’Est trente ans après la Chute du Mur de Berlin. L’Allemagne sera la principale perdante en matière financière avec la disparition d’une part non négligeable de ces 3000 milliards d’euros de créances qu’elle détient vis-à-vis des autres pays de l’Union. Une diminution des exportations en Europe serait inévitable. Par ailleurs, elle devrait subir une appréciation de sa monnaie nationale. Elle pourra compter sur la puissance de son industrie pour tenter de maintenir ses positions. La France devra gérer l’enfoncement dans la crise de ses voisins les plus proches. Elle devra trouver des solutions pour réduire son déficit extérieur qui sera alors difficile à financer tout comme son déficit public. Le maintien d’un fort taux d’intérêt est envisageable pour attirer et retenir les capitaux tout en luttant contre l’inflation.

La zone euro a un besoin pressant de plus de fédéralisme, de mutualisation et de solidarité. Aujourd’hui, elle est réduite aux acquets. La monnaie unique est une monnaie collective reposant sur des responsabilités individuelles. Quand un ostmark a été échangé contre un deutschemark, l’Allemagne de l’Ouest a consenti un effort budgétaire conséquent pour remettre à niveau les anciens länder de l’Allemagne de l’Est. Il faut des mécanismes de soutien conjoncturel pour venir en aide à des pays en difficulté. Pour le moment, les ajustements ne peuvent se faire que par la réduction des dépenses et des rémunérations pour gagner en compétitivité. Or, il y a eu la Grèce, il y aura peut-être l’Italie et il y aura d’autres Etats en difficulté. Si des dispositifs d’intervention ne sont mis en œuvre, les fissures de l’édifice grossiront au point de mettre en cause sa pérennité. Depuis vingt ans, cette question n’est pas tranchée par manque de volonté politique, manque qui alimente le populisme.

Michel Ruimy : A ce jour, il est difficile d’envisager le montant des coûts directs d’une sortie de l’Italie. Si une telle estimation devait se faire, elle devra prendre pour point de départ une évaluation des actifs italiens détenus par le secteur public (Etats membres, Mécanisme européen de stabilité, Eurosystème…) et par le secteur privé (principalement les banques de la zone euro). De plus, si ces coûts directs peuvent paraître considérables, les coûts indirects, liés notamment à une contagion à d’autre pays via la fuite des dépôts et des capitaux et l’élévation des taux d’intérêt, sont potentiellement plus importants encore mais aussi plus difficiles à évaluer.

Par ailleurs, en Italie comme beaucoup d’Etats membres, la représentation est en crise au niveau national comme à l’échelle européenne. Quoique l’on pense des deux partis - la Ligue du Nord et le Mouvement 5 étoiles - dont le mariage était un peu celui de la daurade et du lapin, la décision du président italien d’empêcher la formation d’un nouveau gouvernement est une forme de coup d’Etat légal. Cette décision signifie qu’il place les marchés financiers et les agences de notation au-dessus de la souveraineté de son peuple. La problématique actuelle dépasse le cas italien. Elle illustre qu’il n’est pas possible de séparer la question nationale de celle européenne. En d’autres termes, l’euro n’est pas qu’une monnaie. Il est une méthode de gouvernance, un instrument de discipline. On l’a vu hier avec la Grèce. On le voit aujourd’hui en Italie.

Au final, ce que disent certains partis est valable en sens inverse. On peut dire qu’actuellement la situation est difficile avec l’euro mais qu’elle finira par s’améliorer.